公司屬政策扶持的育繁推一體化企業(yè)，具備自主創(chuàng)新能力，較早介入兩系法雜交水稻制種領(lǐng)域。公司在上市前即形成了較為齊全的雜交水稻品種線，涵蓋中稻與晚稻、兩系與三系，其中優(yōu)勢(shì)品種“新兩優(yōu)6號(hào)”被農(nóng)業(yè)部賦予首批超級(jí)稻稱號(hào)，2009年度推廣面積已排名全國(guó)第二。

　　做大做強(qiáng)水稻種子

　　自身研發(fā)已被驗(yàn)證

　　公司在雜交水稻育種方面具備較強(qiáng)研發(fā)實(shí)力，擁有一流的育種專家資源，并在海南、安徽建有科研育種、親本繁殖基地。目前公司擁有自主產(chǎn)權(quán)雜交水稻品種22個(gè)，獲國(guó)家發(fā)明專利1項(xiàng)，品種保護(hù)權(quán)9項(xiàng)，承擔(dān)國(guó)家及省市重點(diǎn)項(xiàng)目10余項(xiàng)。

　　2006年以來(lái)，公司已有7個(gè)雜交水稻品種通過(guò)國(guó)家審定，包括兩個(gè)三系品種和五個(gè)兩系品種，國(guó)審數(shù)量在上市公司中僅次于隆平高科。其中，2007年審定的“新兩優(yōu)6號(hào)”更是被農(nóng)業(yè)部認(rèn)定為第一批超級(jí)稻推廣品種，也是全國(guó)三大稻區(qū)之一——長(zhǎng)江中下游地區(qū)兩系雜交水稻的主要推廣品種。

　　外部收購(gòu)如虎添翼

　　通過(guò)一系列收購(gòu)與合作，公司收獲一批水稻品種的經(jīng)營(yíng)權(quán)，其中包括六款國(guó)審品種。

　　收購(gòu)四川竹豐種業(yè)，公司獲得竹豐系列、西南科大系列品種十余個(gè)，有效拓展公司在西南片區(qū)的銷售市場(chǎng)；通過(guò)與新強(qiáng)種業(yè)聯(lián)合成立荃銀欣隆，公司獲得三款兩系雜交水稻品種，加強(qiáng)公司在長(zhǎng)江中下游地區(qū)的優(yōu)勢(shì)；通過(guò)收購(gòu)華安種業(yè)，公司獲得七款水稻品種的使用權(quán)，加強(qiáng)省內(nèi)優(yōu)勢(shì)；此外，公司還購(gòu)買了譚兩優(yōu)143、五山絲苗的獨(dú)占使用權(quán)。

　　除水稻品種外，通過(guò)收購(gòu)公司還獲得諸多研發(fā)資源與制種資源。如四川竹豐種業(yè)具備三系雜交稻研發(fā)優(yōu)勢(shì)，并擁有優(yōu)質(zhì)制種基地10000畝左右；與安徽省農(nóng)業(yè)科學(xué)院水稻研究所合資華安種業(yè)，變相獲得安徽農(nóng)科院的研發(fā)資源，之后雙方合作成立“分子育種聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室”即由此而來(lái)。

　　統(tǒng)一部署研發(fā)資源與營(yíng)銷渠道是收購(gòu)之后的整合重點(diǎn)，由于所收購(gòu)雜交稻種企業(yè)的自身研發(fā)實(shí)力相對(duì)偏弱，因而該過(guò)程相對(duì)簡(jiǎn)單，判斷未來(lái)子公司研發(fā)資源將整體納入母公司體系。

　　品種儲(chǔ)備充足

　　公司主力品種包括新兩優(yōu)6號(hào)、兩優(yōu)6326、皖稻153、徽兩優(yōu)6號(hào)。新兩優(yōu)6號(hào)在2009年位居全國(guó)推廣面積第二，近兩年推廣面積下滑，但仍是國(guó)內(nèi)主要品種；兩優(yōu)6326在2009年位居全國(guó)推廣面第三，公司通過(guò)欣隆種業(yè)獲得品種經(jīng)營(yíng)權(quán)，但德農(nóng)正成種業(yè)同樣擁有經(jīng)營(yíng)權(quán)至2013年6月。

　　除上述主力品種外，公司還擁有足夠長(zhǎng)的后備品種線。新兩優(yōu)香4、農(nóng)豐優(yōu)909、豐優(yōu)293是持續(xù)推廣的品種，而2010年通過(guò)國(guó)審的新兩優(yōu)223、新兩優(yōu)901、新兩優(yōu)343產(chǎn)量表現(xiàn)突出，有望上位，其中兩優(yōu)223的品種權(quán)和全國(guó)市場(chǎng)獨(dú)占開(kāi)發(fā)權(quán)已交由湖北荃銀，實(shí)際推廣臨近。

　　去庫(kù)存勢(shì)在必行但有難度

　　短期來(lái)看，公司面臨較大的庫(kù)存壓力，去庫(kù)存化勢(shì)在必行。排除子公司影響，荃銀母公司庫(kù)存在2009-2011年快速提升，11年底達(dá)到2.03億元，同比提升72%。行業(yè)內(nèi)來(lái)看，公司127%的庫(kù)存收入比處于較高水平，而同業(yè)基本在50%以下。

　　從盈利能力來(lái)看，公司主營(yíng)兩系雜交水稻種子，相對(duì)三系品種具備優(yōu)勢(shì)，因而公司毛利率始終處于較高水平。但由于所收購(gòu)資產(chǎn)的中和作用，以及天氣因素導(dǎo)致單期制種成本上升，近幾年公司水稻業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下行，由最高43%降至38%。同期，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來(lái)毛利率持續(xù)提升，因而公司2011年水稻業(yè)務(wù)毛利率已落后于隆平高科，這將為公司的去庫(kù)存進(jìn)程帶來(lái)難度。

　　從整個(gè)行業(yè)的角度來(lái)看，目前景氣度呈下行趨勢(shì)。對(duì)比全國(guó)雜交水稻種子供需情況，2010年以來(lái)連續(xù)三年制種面積增長(zhǎng)，帶來(lái)供給增加，但同期雜交水稻種植面積穩(wěn)定，種子需求變化較小，因而供大于求愈發(fā)明顯。根據(jù)全國(guó)農(nóng)技推廣中心的預(yù)測(cè)，2012年國(guó)內(nèi)雜交水稻種子供應(yīng)3.4億公斤，需求不超過(guò)2.7億公斤，年底將剩余0.7億公斤以上，占當(dāng)年需求的26%。

　　在行業(yè)整體供大于求以及公司自身毛利率下滑的背景下，去庫(kù)存難度加大，必須依賴于營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)的完善與營(yíng)銷理念的改進(jìn)。我們認(rèn)為，在前期一系列收購(gòu)行動(dòng)完成之后，公司勢(shì)必將工作重心轉(zhuǎn)移至銷售能力的提升上來(lái)，即加大力度在外埠布局營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)與代理商，這一步驟決定了公司能否消化快速收購(gòu)所帶來(lái)的產(chǎn)能擴(kuò)張，順利度過(guò)難關(guān)，走上良性循環(huán)的軌道。

　　培育玉米、小麥種子

　　相關(guān)多元化戰(zhàn)略

　　公司上市后，立足于資本優(yōu)勢(shì)，順應(yīng)政策導(dǎo)向，確立了以雜交水稻種子為主導(dǎo)的限制性相關(guān)多元化戰(zhàn)略。在主營(yíng)雜交水稻種子業(yè)務(wù)的同時(shí)，積極向主業(yè)外延擴(kuò)展，發(fā)展玉米種子、小麥種子等產(chǎn)業(yè)。

　　玉米、小麥、水稻是國(guó)內(nèi)三種主要糧食作物，其播種面積是國(guó)家保證糧食安全的重要指標(biāo)。本世紀(jì)以來(lái)，國(guó)內(nèi)小麥播種面積相對(duì)穩(wěn)定，始終在2400萬(wàn)公頃左右；玉米播種面積則持續(xù)提升，2010年已達(dá)到3250萬(wàn)公頃，比2001年增長(zhǎng)34%。在此背景下，通過(guò)每畝用種量、種子商品化率、種子價(jià)格等指標(biāo)，測(cè)算出當(dāng)前雜交玉米種子市場(chǎng)空間超過(guò)300億元，小麥種子市場(chǎng)空間超過(guò)100億元，合計(jì)為雜交水稻種子市場(chǎng)的兩倍。因此，公司進(jìn)入玉米、小麥種子市場(chǎng)，博取更大的發(fā)展空間，符合產(chǎn)業(yè)特征。

　　公司上市前僅是一家主營(yíng)雜交水稻種子的地方性企業(yè)，并不具備玉米種子、小麥種子的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，完全依靠自行打造的難度較大，因而利用資本優(yōu)勢(shì)進(jìn)行收購(gòu)無(wú)疑為最佳途徑。

　　玉米業(yè)務(wù)兼顧品種與研發(fā)

　　在玉米種子業(yè)務(wù)收購(gòu)標(biāo)的的選擇上，公司兼顧成熟品種與研發(fā)資源，做到長(zhǎng)短結(jié)合。一方面篩選收購(gòu)市場(chǎng)中有潛力的品種，便于迅速開(kāi)展業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)收益，如收購(gòu)鐵研種業(yè)的諸多品種、高玉2067等；另一方面致力于收購(gòu)雜交玉米研發(fā)平臺(tái)，為長(zhǎng)遠(yuǎn)經(jīng)營(yíng)打下基礎(chǔ)，如收購(gòu)楊凌登封種業(yè)的研發(fā)資源、建立與鐵嶺農(nóng)科院的合資關(guān)系等。

　　在國(guó)內(nèi)玉米主產(chǎn)區(qū)布局上，公司也有所考慮，通過(guò)鐵研種業(yè)快速進(jìn)入北方春播區(qū)，通過(guò)登封種業(yè)進(jìn)入黃淮海夏播區(qū)。兩家公司各有特色，鐵研種業(yè)依托于鐵嶺農(nóng)科院，擁有國(guó)審或省審雜交玉米品種20余款，年度營(yíng)業(yè)額在3000萬(wàn)元以上；登封種業(yè)是在原陜西高效農(nóng)業(yè)開(kāi)發(fā)研究所基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)，積累了豐富的玉米育種資源，但商業(yè)化推廣尚未真正起步。

　　小麥種子依托皖農(nóng)種業(yè)

　　小麥種子業(yè)務(wù)也是公司的發(fā)展方向之一，通過(guò)收購(gòu)安徽皖農(nóng)種業(yè)得以實(shí)現(xiàn)。皖農(nóng)種業(yè)以經(jīng)營(yíng)小麥種子業(yè)務(wù)為主，獨(dú)占經(jīng)營(yíng)的小麥品種主要包括皖麥54、安農(nóng)0305、皖麥47、皖麥202，同時(shí)還享有羅麥8號(hào)、羅麥10號(hào)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)權(quán)，此外多個(gè)新品系正在參加預(yù)試、區(qū)試，有著較好的品種儲(chǔ)備。皖農(nóng)種業(yè)在江蘇、安徽等地建立了穩(wěn)定的小麥制種基地約3萬(wàn)畝，近兩年銷量已達(dá)到1000萬(wàn)公斤，年?duì)I業(yè)額接近4000萬(wàn)元。

　　未來(lái)皖農(nóng)種業(yè)將成為公司發(fā)展小麥種子業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)、核心平臺(tái)，將充分發(fā)揮其原有小麥種子業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，建立小麥研發(fā)機(jī)構(gòu)、擴(kuò)大制種規(guī)模、加大市場(chǎng)拓展力度，成長(zhǎng)為育繁推一體化的主營(yíng)小麥、兼顧水稻種業(yè)企業(yè)。

　　投資建議

　　公司的戰(zhàn)略是由區(qū)域型水稻種子企業(yè)走向全國(guó)型種業(yè)集團(tuán)，我們看好種子行業(yè)長(zhǎng)期趨勢(shì)，同時(shí)也認(rèn)同公司的發(fā)展方向。目前公司的外延式擴(kuò)張進(jìn)展順利，但后續(xù)整合效果較不確定，如果管理及時(shí)跟進(jìn)，子公司有望較快釋放業(yè)績(jī)。在種業(yè)上市企業(yè)中，公司估值偏高，但由于其擴(kuò)張步伐最快，有持續(xù)高成長(zhǎng)的可能，因而給予“增持”投資評(píng)級(jí)。

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